НАТАЛИЯ ДОЦЕНКО-БЕЛОУС

НАТАЛИЯ ДОЦЕНКО- БЕЛОУС - адвокат ЮФ «Василь Кисиль и Партнеры», специалист по торговле ценными бумагами и по управлению активами, сертифицированный ГКЦБФР, автор книг «Правовая энциклопедия инвестирования строительства» и «Стратегии финансирования строительства», признана лучшим юристом в сфере недвижимости по результатам исследования «Лучший юрист. Выбор клиента 2008»

С 2009 года дефолт стал массовым явлением и неотъемлемым атрибутом мирового финансового кризиса. Законодатель признал мировой финансовой кризис форс-мажорным обстоятельством, что позволило многим компаниям приостановить проекты и отсрочить выполнение договорных обязательств[1].

Однако кризис как форс-мажорное обстоятельство не позволяет отсрочить или изменить сроки выполнения публичных обязательств, возникающих по открытым выпускам облигаций. В результате эмитенты облигаций оказались в ситуации неизбежности дефолта по выпущенным облигациям в условиях вынужденно приостановленной деятельности.

Наиболее массово дефолты затронули участников строительного рынка, отдавших свое предпочтения в пользу целевых облигаций, руководствуясь статьей 4 Закона Украины «Об инвестиционной деятельности». Вынужденное приостановление строительных проектов привело к невозможности эмитента-застройщика осуществить погашение облигаций путем передачи товара в сроки, определенные проспектом эмиссии.

Ситуация, когда на дату погашения целевых облигаций отсутствует принятый в эксплуатацию объект строительства (ситуация дефолта), оказалась новой и неожиданной как для застройщиков, так и для инвесторов. Застройщики-эмитенты вынуждены были осознать риски предъявления инвесторами облигаций к погашению в описанной ситуации, а также разработать такую стратегию, которая бы «предполагаемый дефолт» преобразовала в надлежащее погашение облигаций.

В свою очередь инвесторы оказались перед более сложным выбором, от правильности которого зависело сохранение или утрата прав на проинвестированный объект. Предъявлять облигации к погашению или, несмотря на возникшие права, верить застройщику и ожидать принятия объекта в эксплуатацию?

ЧТО ТАКОЕ ДЕФОЛТ?

Дефолт - это неспособность эмитента облигаций выплатить собственникам облигаций в сроки, установленные условиями эмиссии, процентного дохода по облигациям и/или погасить часть или полную стоимость облигаций (п. 1 раздела 1 Решения ГКЦБФР в редакции от 26.10.2006 г. № 322). В свою очередь, погашение облигаций - это выплата номинальной стоимости облигаций или предоставление товаров в сроки, предусмотренные условиями размещения облигаций.

Таким образом, для констатации факта дефолта эмитента должны присутствовать следующие признаки:

Ø наступил срок погашения облигаций;

Ø облигации были предъявлены к погашению;

Ø по истечению срока погашения эмитент не осуществил тех действий по погашению облигаций, которые предусмотрены проспектом эмиссии.

Особенностью дефолта является то, что его никто не обязан объявлять и только наличие всех перечисленных признаков позволяет сделать вывод о его наступлении.

Уникальностью дефолта как особого правового явление является то, что, оно не имеет законодательно предусмотренных последствий для эмитента, ни в плоскости уголовной, административной, финансовой ответственности, ни в плоскости гражданско-правовых последствий.

Более того, очень часто эмитент, который фактически не может выполнить обязательства по выпущенным облигациям, правомерно избегает ситуации дефолта, в связи с тем, что инвесторы ему не предъявляют к погашению облигации в установленные сроки.

Поэтому ситуация, при которой Эмитент целевых облигаций не может выполнить свои обязательства по предоставлению собственнику облигации товар, под который выпущены облигации в сроки, установленные проспектом эмиссии, не всегда является ситуацией дефолта и в ряде случаев успешно преодолевается эмитентом.

МОДЕЛИ ПРАВОВОГО РЕАГИРОВАНИЯ ЭМИТЕНТА НА ВОЗМОЖНЫЙ ДЕФОЛТ

В условиях отсутствия законодательного регулирования вопросов дефолта, эмитенты вынуждены самостоятельно разрабатывать правовую и финансовую стратегию предотвращения дефолта.

Модель №1 «Реструктуризация долгового обязательства по облигациям до наступления срока его выполнения»

Модель предполагает замену облигационного обязательства на другой вид обязательств:

(а) мена облигаций, срок погашения которых завершается, на облигации новой серии (как правило, закрытого выпуска);

(б) мена облигаций на имущественные права на строящуюся недвижимость;

(в) мена облигаций на часть объекта незавершенного строительства;

Обязательные условия: (а) согласие кредиторов на реструктуризацию; (б) жизненный цикл облигаций не подошел к периоду погашения.

Модель №2 «Надлежащее погашение облигаций вопреки отсутствию товара»

Эмитент осуществляет погашение облигаций путем передачи имущественных прав на квартиру, при этом используется акт приема-передачи квартиры, подписываемый сторонами под отлагательным условием.

Модель №3 «Признание эмиссии недействительной»

Модель основывается на использовании статьи 36 закона Украины «О ценных бумагах и фондовом рынке», в соответствие с которой ГКЦБФР обязана признать эмиссию недобросовестной и приостановить обращение облигаций в случае установления факта грубого нарушения интересов инвесторов и т.д. В последующем, если эмитент не устраняет нарушения вопреки предписаниям ГКЦБФР, ГКЦБФР обязана признать эмиссию недействительной (без судебного разбирательства). Правовыми последствиями признания эмиссии недействительной является возникновения обязательств у эмитента по возврату инвесторам безосновательно полученных средств в сумме номинальной стоимости. При этом о передачи товара, или возврате фактически проинвестировнаной инвестором суммы, существенно превышающей номинал, речь не идет.

Модель возможна к реализации до завершения срока обращения облигаций, предусмотренного проспектом эмиссии.

Модель №4 «Погашение целевых облигаций денежными средствами»

Модель основывается на понимании многими из эмитентов того факта, что целевые облигации эмитенту «разрешается» погашать товарами, но это не включено в число его обязательств (часть 2 статьи 7 закона Украины «О ценных бумагах и фондовом рынке»). Поэтому в ситуации, когда на дату погашения облигаций отсутствует товар, эмитент, руководствуясь частью 1 статьи 7 закона Украины «О ценных бумагах и фондовом рынке» может вполне правомерно прибегнуть к погашению облигаций денежными средствами по номиналу.

Модель №5 «Возврат номинальной стоимости непредъявленных к погашению облигаций по истечению срока их погашения»

Наиболее распространенная модель, в основе которой заложено непонимание инвесторами своих прав по облигациям, момента их возникновения и прекращения. И это несмотря на то, что любой проспект эмиссии, содержит отдельный раздел, определяющий правовые последствия несвоевременного предъявления облигаций к погашении. В превалирующем большинстве случаев этот раздел предусматривает, что несвоевременное предъявление облигаций к погашению, позволяет эмитенту вернуть их номинальную стоимость. Более того, многие из эмитентов именно вынуждены прибегнуть к возврату номинальной стоимости несвоевременно предъявленных к погашению облигаций, поскольку по истечению срока погашения данные суммы подлежать включению в валовой доход эмитента как безвозвратная финансовая помощь.

РИСКИ ИНВЕСТОРА И СПОСОБЫ ИХ МИНИМИЗАЦИИ

Каждая из описанных правовых моделей содержит существенные риски для инвестора

Наиболее оптимальным способом действий инвестора в ситуации, когда на момент наступления срока погашения целевых облигаций отсутствует принятый в эксплуатацию объект, является предъявления облигаций к погашению.

[1] Статья 3 Закона №800 от 25 декабря 2008 года